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En las décadas transcurridas desde los shocks petroleros que en los setenta provocaron grandes picos inflacionarios y trabas al crecimiento económico, la estabilidad de precios se ha mantenido incluso en momentos de crecimiento firme. Muchos políticos y economistas se llevaron los aplausos, y proclamaron con orgullo que habían hallado la fórmula mágica. Lo que se denominó «Gran Moderación» se basó en que bancos centrales independientes pudieran anclar las expectativas inflacionarias mediante la promesa creíble de subir los tipos de interés al menor indicio de inflación, o incluso actuar en forma preventiva cuando fuera necesario. Independencia quería decir que los bancos centrales no debían (ni solían) preocuparse por comparar los costos (en general, la pérdida de actividad económica y empleo) contra cualquier presunto beneficio.
Pero esta ortodoxia siempre fue cuestionada. Puesto que las subidas de tipos de interés obtienen el resultado deseado reduciendo la demanda, no pueden «resolver» la inflación derivada de perturbaciones del lado de la oferta, por ejemplo encarecimientos del petróleo (como en los setenta y de nuevo ahora) o interrupciones de las cadenas de suministro como las vistas durante la pandemia de COVID‑19 y a continuación de la guerra de Rusia en Ucrania. Subir los tipos de interés no aumentará la oferta de autos, petróleo, granos, fertilizantes o leche de fórmula. Por el contrario, al encarecer la inversión, puede incluso obstaculizar una respuesta eficaz a los problemas del lado de la oferta.
La experiencia de los años setenta ofrece algunas enseñanzas importantes para el momento actual. Una es que grandes aumentos de los tipos de interés pueden ser muy disruptivos. Basta pensar en la crisis de deuda latinoamericana de los ochenta, cuyos efectos perduraron casi dos décadas. Otra enseñanza es que los «aterrizajes suaves» guiados por el banco central son muy difíciles de instrumentar.
Hoy buena parte del debate público se centra en asignar culpas por el aumento de la inflación. Los expertos discuten si la Reserva Federal de los Estados Unidos debió actuar antes, y si el gobierno debió gastar menos en respuesta a la COVID‑19. Pero esas preguntas no son particularmente pertinentes. En vista de la escala de las últimas alteraciones de la oferta derivadas de las estrictas medidas de confinamiento en China, la escasez de semiconductores, problemas en la producción de leche de fórmula y productos higiénicos, y los efectos de la guerra sobre el suministro de granos, petróleo y fertilizantes, la inflación era inevitable.
Además, el marcado crecimiento de las ganancias corporativas hace pensar que un factor importante de la inflación actual puede ser el aumento de la concentración de mercados. Las causas exactas de ese crecimiento no están del todo claras, pero nadie discute que de hecho hubo un aumento de ganancias durante la pandemia. Y cuando en los mercados surgen restricciones de suministro importantes, como ha sucedido en muchos sectores estos últimos dos años, las empresas con un poder de mercado considerable están mejor posicionadas para aprovechar la situación.
Para quienes no están en el gobierno es fácil criticar a los que están; es la naturaleza de la política. Pero el presidente Joe Biden y los congresistas demócratas no son más culpables por la inflación en Estados Unidos que la presidenta de la Comisión Europea Ursula von der Leyen en la Unión Europea o el primer ministro Boris Johnson en el Reino Unido. ¿Hay alguien, fuera de la secta de seguidores de Donald Trump, que realmente crea que Estados Unidos se hubiera ahorrado la inflación actual si Trump hubiera sido reelecto?
El lado equivocado de la ecuación
La pregunta pertinente, ahora que la inflación llegó, es qué hacer con ella. Aunque una subida de tipos de interés de una magnitud suficiente amortiguará el crecimiento de los precios, lo hará destruyendo la economía. Es verdad que algunos defensores de subir los tipos de interés aseguran que un combate decidido a la inflación ayudará a los pobres, porque los salarios van por detrás de los precios (lo cual implica, por supuesto, que los salarios no están motorizando la inflación sino amortiguándola). Pero para los trabajadores nada es peor que la falta total de ingresos y un poder de negociación disminuido, que es lo que sucederá si el banco central provoca una recesión. Y esto vale especialmente en los Estados Unidos, que tiene el sistema de protección social más débil de las economías avanzadas.
Por supuesto que cierta normalización de los tipos de interés estaría bien. Se supone que los tipos de interés deben reflejar la escasez de capital; y obviamente, el precio «correcto» del capital no puede ser ni cero ni negativo, como el que se deriva de tipos de interés cercanos a cero y que se tornan muy negativos en términos reales al descontar la inflación. Pero una subida excesiva y apresurada de los tipos de interés implica grandes riesgos.
Por ejemplo, es importante tener en cuenta que el crecimiento salarial en los Estados Unidos ha experimentado una marcada desaceleración, pasando de una tasa anualizada superior al 6 % en el otoño boreal de 2021 a apenas 4,4 % en el período más reciente. (En la tasa anualizada se comparan promedios trimestrales. El período más reciente corresponde a comparar el sueldo horario en marzo, abril y mayo con el de diciembre, enero y febrero.) Eso lo dice todo respecto de la «espiral de salarios y precios» que tuvo a todo el mundo asustado y alentó pedidos de ajuste rápido de la política monetaria.
También es importante tener en cuenta que esto contradice por completo los modelos estándar basados en la curva de Phillips, que suponen una relación inversa entre la inflación y el desempleo a corto plazo. La desaceleración del crecimiento salarial se dio en un momento en que la tasa de desempleo en Estados Unidos está por debajo del 4 %, un nivel inferior a cualquier estimación que se haga de la «tasa de desempleo sin aceleración de la inflación». Este fenómeno puede deberse en parte a que el nivel de sindicalización y el poder de los trabajadores en la economía actual están muy disminuidos; pero cualquiera sea la razón, la marcada desaceleración del crecimiento de los salarios indica que las autoridades deberían pensar dos veces antes de generar más aumentos del desempleo en un intento de controlar la inflación.
Las subidas de tasas de la Fed ya han tenido un gran impacto en la economía de los Estados Unidos. La tasa hipotecaria saltó desde alrededor del 3 % el año pasado a alrededor del 6 % después de la última subida de tipos de interés; este incremento súbito del costo de endeudamiento ha alterado por completo la faz del mercado inmobiliario. Los pedidos de préstamo hipotecario para la compra de viviendas se redujeron más del 15 % en la comparación interanual, y el mercado de refinanciación está prácticamente cerrado, lo que elimina una importante fuente de crédito para millones de familias y vaticina una ola de despidos en la industria de la financiación hipotecaria. Según las últimas cifras informadas, la construcción de nuevas viviendas en mayo se redujo un 7 % respecto del mes anterior.
Contra las afirmaciones de muchos analistas, las familias todavía no se están gastando los ahorros en cantidad considerable. La tan comentada caída de la tasa de ahorro de los últimos meses no es reflejo ni de consumo adicional ni de pérdida de ingresos, sino más bien de que la gente está pagando más por el impuesto a las ganancias de capital. El monto de lo recaudado por el impuesto en mayo creció más del 40 % respecto de 2019. Si combinamos el ahorro y el pago del impuesto, la tasa de mayo es 19,1 %, por encima del 18,6 % que surge de promediar 2018 y 2019.
En momentos en que el consumo real se mantiene en un nivel normal, hay pocos motivos para creer que la economía estadounidense tenga un problema serio de exceso de demanda. Y para colmo, es probable que subir los tipos de interés (con sus efectos en el mercado inmobiliario) resulte contraproducente. No hay que olvidar que los alquileres son un componente importante del índice de precios al consumidor; y vienen mostrando un marcado aumento, en parte por la escasez de oferta. Ahora que esta escasez se ve agravada por la subida de la tasa hipotecaria, cualquier beneficio inmediato que genere subir las tasas en la forma de una reducción de la demanda resultará contrarrestado en parte por el aumento del costo de la vivienda.
El debate real
Este ejemplo apunta en dirección a una cuestión más amplia, porque es probable que muchas de las dimensiones más importantes de la inflación actual (como el precio de los alimentos, la vivienda, la energía y los automóviles) sólo respondan a tipos de interés moderadamente superiores. Por ejemplo, las solicitudes de préstamos hipotecarios para la compra ya se contrajeron más de un 20 % respecto de los niveles de un año atrás, y en muchos lugares los propietarios bajaron los precios que piden por las viviendas. Sin embargo, existe la tentación de subir las tasas en forma excesiva y apresurada, lo cual explica el difundido temor a una recesión inminente.
Pero más allá del fragor en torno de la inflación y de la respuesta de la política monetaria, hay menos desacuerdo del que parece. Casi todos los comentaristas, de izquierda o derecha, creen que es necesario subir los tipos de interés. La controversia es respecto de cuándo considerar que una subida está siendo excesiva y apresurada y hasta qué punto corresponde actuar en forma preventiva.
Los halcones antiinflacionarios quieren subir los tipos de interés hasta que la inflación se calme o hasta que el padecimiento del aumento de desempleo y de la pérdida de crecimiento se vuelva intolerable (e incluso entonces, denunciarán falta de coraje). En cambio, los más preocupados por la economía real y por los trabajadores defienden un enfoque gradualista, que postergue un ajuste importante hasta que haya pruebas de una aceleración significativa de la inflación.
Para situarnos en este debate, hay que recordar que la economía actual es muy diferente de la de los años setenta. Sería el colmo de la estupidez querer aplicar soluciones de esa época a los problemas que enfrentamos en 2022. La economía es muy diferente: hay mucha más globalización y los sindicatos son mucho más débiles. De modo que el debate debería centrarse en qué otra cosa puede hacer el gobierno para controlar la inflación y manejar sus efectos más perjudiciales, y qué ideas políticas y económicas pueden guiarnos mejor a los objetivos que buscamos.
Incluso muchos de los que denunciaron un exceso de demanda reconocen que la inflación actual deriva en gran medida de perturbaciones del lado de la oferta, y que dejando a un lado el hecho de que ninguna de ellas se podía predecir con mucha precisión, hubo una respuesta muy deficiente del sector privado. Una vez más, conductas imprevisoras (del tipo que vimos antes de la crisis financiera de 2008) han generado enormes costos para la sociedad. En un mundo turbulento asediado por una multiplicidad de riesgos, nuestras economías están totalmente carentes de resiliencia. Para peor, muchos de estos riesgos eran previsibles, y de hecho, estaban previstos. Basta pensar en la excesiva dependencia europea del gas ruso. Muchos economistas habían advertido de los peligros de una falta de diversificación, sobre todo conforme se incrementaba la concentración de mercado en el sector de la energía. Ahora Rusia está dando la razón en forma brutal a esas advertencias.
Aunque algunas de las perturbaciones recientes se hubieran producido de cualquier modo, sus efectos se agravaron por una filosofía política y económica que antepone los intereses corporativos y las soluciones «basadas en el mercado». Muchos de los mayores problemas actuales (y sus consecuencias para la ciudadanía) sólo admiten respuesta a través de una acción colectiva concertada. Demandan políticas públicas que apunten a limitar la concentración de poder de mercado y alienten la diversificación y el pensamiento a largo plazo (por medio de estructuras impositivas y leyes de gobernanza corporativa) y estrategias industriales que reconozcan la importancia de las fronteras y los riesgos reales que enfrentamos.
Atención a la oferta
Las restricciones del lado de la oferta exigen soluciones del lado de la oferta, a las que todavía no se les presta la debida atención. Medidas de esa naturaleza serían tan eficaces para aplacar la inflación como unas subidas de tipos de interés limitadas, y no lo harían en detrimento de los trabajadores y de la economía en general.
Para resolver la oferta insuficiente de mano de obra, hay que analizar una reforma migratoria, inversiones en servicios de cuidado infantil, una subida del salario mínimo y leyes que aumenten el atractivo del mercado laboral, sobre todo para las mujeres y las personas de más edad. Para corregir problemas en el sector de la vivienda, tenemos que alentar la conversión de oficinas ociosas en unidades residenciales. Para abordar la crisis energética actual y las futuras, necesitamos mucha más inversión pública en energía verde y garantías públicas sobre los precios del petróleo; una combinación de políticas que alentará la producción en momentos de escasez manteniendo al mismo tiempo el objetivo de abandonar los combustibles fósiles a más largo plazo. También necesitamos leyes de defensa de la competencia más estrictas, para que las empresas no tengan un incentivo a aumentar sus ganancias reduciendo la producción.
Sobre todo, tenemos que ayudar a los sectores bajos y medios a enfrentar las consecuencias de la inflación. Como Estados Unidos está cerca de la independencia energética, las variaciones en los precios de la energía no afectan en gran medida al país como totalidad (lo que ganan los exportadores se compensa con lo que pierden los importadores). Pero subsiste un enorme problema distributivo. Las empresas gaspetroleras están embolsando ganancias inesperadas mientras la gente no llega a fin de mes. Aplicar al precio un «descuento por inflación», financiado con un impuesto a las ganancias inesperadas de las corporaciones gaspetroleras, sería una solución eficiente a estas inequidades.
La inflación actual tiene grandes ganadores y grandes perdedores; los primeros están concentrados en la cima de la distribución de ingresos y riqueza, y los segundos en la base. No tendría que ser así, y no tiene por qué seguir siéndolo.
* Joseph E. Stiglitz, premio Nobel de Economía, es profesor distinguido en la Universidad de Columbia e integrante de la Comisión Independiente para la Reforma de la Fiscalidad Corporativa Internacional.
** Dean Baker es codirector del Centro de Investigación Económica y en Políticas (Washington, DC).
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