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Los mercados ya descuentan tasas de interés altas durante más tiempo, mientras que la guerra entre Israel y Hamás agrega aún más riesgo a la perspectiva ya incierta que enfrentan los banqueros centrales mientras se reúnen para sus penúltimas reuniones de un año tumultuoso.
La política de “mirarse el ombligo” se centra en tres debates: cuánta flexibilidad pueden permitirse los bancos centrales para alcanzar los objetivos de inflación, la eficacia de las compras de activos en la combinación de políticas y los méritos de la coordinación monetaria y fiscal.
Según una encuesta realizada por Bloomberg a economistas del mundo, los bancos centrales no están dispuestos a “arruinar” sus economías en el afán de alcanzar objetivos de inflación, la expansión cuantitativa se utilizará con mayor moderación en el futuro y la política fiscal corre el riesgo de contrarrestar el trabajo de las autoridades monetarias.
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Tom Orlik, economista jefe de Bloomberg, explica que un largo período de aumento de los precios y “el temor de que los últimos metros para alcanzar el objetivo puedan ser más dolorosos para los trabajadores” reavivan el debate respecto a si los bancos deben apuntar a una tasa de inflación más alta. “Esa es una conversación que vale la pena tener, pero para los responsables de la formulación de políticas monetarias, el imperativo de conservar la credibilidad significa que el momento adecuado para ello es después de que la inflación vuelva a alcanzar su objetivo, no antes”.
Mientras la gente crea que la inflación volverá al 2 %, los banqueros centrales tienen cierta libertad para decidir qué tan agresivos deben ser para alcanzar ese objetivo. Los economistas que cubren 16 de los bancos centrales más importantes del mundo señalan que las autoridades darán más tiempo para llevar la inflación nuevamente al rango objetivo si eso significa menos daño para sus economías.
Por mucho tiempo, Olivier Blanchard, execonomista jefe del FMI, ha abogado por elevar la meta de inflación, y el exvicepresidente del Banco Central Europeo, Vitor Constancio, también apoya es idea. Sin embargo, es una visión controvertida y solo es posible desde una posición de credibilidad, de ahí que los bancos centrales, probablemente, primero tendrían que hacer que la inflación vuelva al 2 %.
“Sería un error de primer orden pensar que se puede cambiar un objetivo que se ha fijado si no se puede alcanzar”, según el presidente del Bundesbank, Joachim Nagel.
Las tendencias globales sugieren que la inflación será más fuerte que en el pasado. El exgobernador del Banco de Inglaterra, Mark Carney, está entre quienes dicen que las tasas no volverán a los mínimos previos a la pandemia.
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Una lección que Gita Gopinath, la segunda funcionaria del FMI, saca del último episodio de inflación es que las autoridades no deben dar por sentado que analizar los shocks de oferta (como sugieren los libros) es la respuesta óptima. En cambio, recomienda que estén preparados para reaccionar de forma preventiva, incluso cuando la inflación aún no se haya salido de control.
De hecho, es posible que pronto sean llamados a actuar en ese sentido, en caso de que una escalada en el conflicto en el Medio Oriente afecte las entregas de petróleo.
Sin embargo, cuando llegue la próxima gran desaceleración global, es posible que se necesite flexibilidad en otro sentido. El experimento de Europa con tasas negativas terminó con críticas mixtas sobre si valió o no la pena.
El Banco de Pagos Internacionales sostiene que hay margen para una mayor tolerancia ante déficits moderados, incluso si son persistentes, porque “los regímenes de baja inflación, a diferencia de los de alta inflación, tienen propiedades de autoestabilización”.
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Repensar la expansión cuantitativa
Con un enfoque más flexible hacia esos objetivos del 2 % (en inflación), la política monetaria después de la crisis financiera de 2008 habría sido muy diferente en muchas partes del mundo. Billones de dólares, euros, yenes y libras en compras de activos hicieron poco para aumentar los precios frente a las fuerzas desinflacionarias globales hasta que los gobiernos utilizaron el dinero recaudado para llenar de efectivo los bolsillos de los consumidores durante los confinamientos por el covid-19.
Pero a eso también se la ha culpado de distorsionar los mercados financieros. Algunos consideran que episodios como la explosión del Banco de Silicon Valley son un resultado directo de la creación de reservas del banco central en el marco de la QE, junto con fallas regulatorias y de supervisión.
Sólo el 40 % de los economistas encuestados predicen que los bancos centrales utilizarán la QE de la misma manera que lo hacían antes. Una cuarta parte espera que lo implementen con más moderación, alrededor del 30 % considera que su única función en el futuro será una herramienta para abordar las preocupaciones de estabilidad financiera y una pequeña minoría no cree que se vuelva a utilizar en absoluto.
Hay otros problemas con la compra de bonos que pueden afectar su uso en el futuro. La QE efectivamente intercambia los costos de endeudamiento a largo plazo por costos de corto plazo. Lo que fue un negocio lucrativo para los contribuyentes cuando las tasas de interés oficiales eran bajas, se ha convertido en un mal negocio.
Un ejemplo claro del problema se encuentra en Reino Unido, donde el banco central aseguró la indemnización de los contribuyentes por cualquier pérdida derivada de la QE. Se estima que durante la próxima década sus compras le costarán al gobierno más de $243.000 millones de dólares.
Las autoridades tienen poca experiencia en reestructurar sus balances, donde pequeños errores pueden desencadenar grandes turbulencias en los mercados.
La Reserva Federal experimentó algo similar cuando intentó reducir las tenencias de bonos entre 2017 y 2019. Los esfuerzos más recientes para reducir las carteras han progresado con bastante fluidez, en parte porque los bancos centrales han acumulado tanta deuda a lo largo de los años que están muy lejos de cualquier umbral.
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Pero el hecho de que estén tratando el ajuste cuantitativo como un ajuste técnico en lugar de como parte de sus esfuerzos por vencer la inflación, plantea dudas sobre el uso futuro de la herramienta.
El BCE enfrenta una carga legal adicional sobre las tenencias de bonos con los que conlleva operar en una unión monetaria de 20 países. Las preocupaciones sobre la financiación ilegal de los gobiernos y la mutualización de la deuda ya han llevado al banco central a los tribunales en varias ocasiones.
Políticas de mezcla
Las bajas tasas de interés y los programas de expansión cuantitativa a gran escala permitieron a tesoros endeudarse a bajo precio para financiar campañas de estímulo, protegiendo del colapso a los mercados laborales, las empresas y los consumidores. Pero la explosión del gasto durante y desde la pandemia (en parte financiación de emergencia crítica, en parte necesidad política de mostrar un enfoque de todos los involucrados en la crisis) contribuyó al último brote de inflación.
Si bien se necesita el mismo tipo de presión en la misma dirección para limitar la demanda, a muchos gobiernos les preocupa que si endurecen demasiado sus políticas, los votantes los reemplazarán con “populistas” o extremistas. Esto está reviviendo las dudas sobre si los bancos centrales pueden lograr estabilidad de precios por sí solos.
“Si estuviéramos diseñando acuerdos políticos óptimos desde cero, la política monetaria y fiscal tendrían un papel en la gestión del ciclo económico y la inflación, y habría una estrecha coordinación”, dijo Philip Lowe en su último discurso como gobernador del banco central australiano en septiembre.
Los economistas encuestados por Bloomberg predicen que la política fiscal contrarrestará en cierta medida los esfuerzos de la Reserva Federal para controlar la inflación en Estados Unidos.
“Es cierto que hay circunstancias en las que trabajar mano a mano y apoyarnos mutuamente ha resultado útil”, dijo la presidenta del BCE, Christine Lagarde, en una mesa redonda en junio en el foro económico anual de la institución. El presidente de la Reserva Federal, Jerome Powell, sentado a su derecha, señaló que no estaba dispuesto a depender de ese tipo de cooperación. “Nuestra tarea es lograr estabilidad de precios, independientemente de la postura de la política fiscal”.
Los banqueros centrales advierten que cualquier fracaso en la reducción del gasto fiscal corre el riesgo de tasas de interés aún más altas. También quieren que los funcionarios electos implementen políticas que ayuden a lograr un crecimiento sostenible.
“Es necesario un cambio de mentalidad”, dijo Agustín Carstens, exgobernador del Banco de México y ahora director general del BIS. “El crecimiento necesita depender menos de la política fiscal y monetaria, debería depender más de las políticas estructurales”.
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