Más allá de los lugares comunes sobre emisión de dinero y la inflación

Cuando se habla de emisión monetaria la respuesta común de los economistas se asocia con la angustia por el aumento en el nivel de precios, que comúnmente conocemos como inflación. Algunos evocan de inmediato eventos hiperinflacionarios de otros países y sin una mayor reflexión los relacionan con una mayor impresión de dinero desconociendo elementos históricos, políticos e incluso de posiciones económicas subordinadas.

La teoría económica convencional monetarista que se enseña en los cursos básicos argumenta una relación directa entre el nivel de precios y la oferta monetaria (cantidad de dinero en la economía). Entonces, desde esta premisa, el único camino para emitir sin que haya inflación es incrementar la producción.

Lea también: La pandemia va a reducir en US$22 billones el PIB global entre 2020 y 2025: FMI

La historia es sencilla de contar y con la ilusión de una posición científica basada en una identidad elemental, que se conoce como la teoría cuantitativa del dinero (TCD), se repite el mantra que “imprimir dinero genera inflación. En este punto los monetaristas cometen el error de confundir causalidad con identidad.

Ahora bien, este es uno de los 10 principios de la economía en el curso básico de economía estándar del manual de Gregory Mankiw. En una clara alusión a los 10 mandamientos cristianos, Mankiw plantea con firmeza que “los precios suben cuando el gobierno imprime demasiado dinero”, algo que está basado en una gran confusión como lo muestra Peter Bonfinger.

Muchas veces enseñé esto cuando en algunas universidades los programas de los cursos eran unificados y las evaluaciones conjuntas, y me preguntaba si más que principios estos eran “finales” con conclusiones basadas en confusiones técnicas. En realidad, en muchos cursos básicos ni siquiera se habla de la TCD y muchos profesionales que solo ven un curso de economía estándar en su vida se llevan estas ideas generales.

Esta misma semana, en su primera clase virtual, un estudiante de introducción a la economía colombiana le preguntó a su profesor: “¿Qué pasa si el Banco de la República manda un cheque mensual para erradicar la pobreza?”. La respuesta, entre algunas otras menos rigurosas, fue la esperada: “Más inflación”. Desafortunadamente, son respuestas tradicionales que matan la curiosidad y olvidan el contexto de la pregunta en medio de la peor crisis económica del país y del mundo en casi un siglo.

Este es un debate complejo, con múltiples aristas e implicaciones. La idea es ir al fondo de por qué ciertas concepciones parecen verdades reveladas en una montaña en donde los árboles arden y las voces que ordenan bajan del cielo.

Y en la discusión tampoco hay que perder de vista que este año, clave en la recuperación económica del país, es un tiempo preelectoral, lo que añade un nivel extra de complejidad y desconfianza a prácticamente cualquier propuesta.

El relato de emisión ergo inflación se suele acompañar de símiles del dinero con otras mercancías: en los ejemplos clásicos, si hay un aumento en la cosecha de mandarinas, estas bajan su precio. En ese mismo sentido, la teoría del dinero mercancía asume que si se emite más, este pierde su valor y la consecuencia esperada será un aumento de los precios bajo el precepto de la neutralidad del dinero.

Pero la TCD es una teoría zombie, un muerto que aún camina vivo en los libros de texto, pues en realidad la oferta de dinero del Banco Central no es una variable exógena (determinada de forma independiente por la entidad) sino, más bien, es una variable que depende de la demanda de dinero por parte de los actores del mercado (endógena). De allí que desde hace décadas los bancos centrales ya no fijan agregados monetarios, sino tasas de interés.

De hecho, en una perspectiva más profunda y académica se pueden revisar las teorías de la moneda endógena en las que, en resumidas palabras, lo que da origen al dinero es el crédito y de ahí que todo dinero es deuda y va más allá de las funciones tradicionales que se enseñan con el mito del trueque y el dinero como medio de cambio.

A pesar de que la TCD ha perdido vigencia en términos operativos y teóricos, es una historia fácil de contar y su sencillez argumentativa la vuelve fácil de tragar en la academia y en la práctica. No obstante, esta teoría olvida que en el caso del dinero o del trabajo las lógicas tradicionales del mercado no se pueden aplicar de la misma manera y no en todos los casos o contextos se dará la inflación ante una mayor emisión.

Un ejemplo de la historia reciente es el descomunal aumento de la base monetaria de Estados Unidos después de la gran recesión de 2008, en donde los programas de relajamiento monetario (QE: Quantitative Easing) han inyectado miles de millones de dólares a la economía con efectos mínimos sobre la inflación.

Claro, el escenario de EE. UU. es diferente por la posición de jerarquía global de su moneda y porque una gran parte de ella no circula solo en su territorio. Sin embargo, el programa QE de Estados Unidos, más que inflación lo que ha traído es mayor liquidez a los concentrados actores financieros, que volcaron sus capitales a países emergentes y a otros tipos de activos para luego retirarse cuando las posiciones relativas de sus inversiones dejan de ser convenientes.

En el caso reciente de Reino Unido, en el que el Banco de Inglaterra anunció su disposición a brindar financiamiento directo al gobierno en medio de la crisis de la pandemia, pocas fueron las voces de crítica preocupadas por la inflación.

La preocupación por la emisión para financiar gasto público lleva a un tema que parece ser otro mantra sagrado y “científico” de la política macroeconómica: la independencia del Banco Central. No obstante, las crisis financieras más frecuentes y los altos niveles de desigualdad han generado reflexiones sobre este supuesto bajo la idea de que se tienen bancos centrales muy independientes del gobierno, pero con poca distancia del sistema financiero. A esto Joseph Stiglitz, Premio Nobel de Economía, lo llama un Banco Central para el top 1 % de los más ricos.

En el caso colombiano, ante los altos niveles de desigualdad, sería un Banco de la República favorable al top 0,01 %, lo cual no es descabellado de pensar cuando en la peor crisis de la historia el único sector que se ha mantenido en terreno positivo en los datos de cuentas nacionales durante todo 2020 es el sector financiero.

En línea con lo anterior, el propio Banco Mundial concluyó la semana pasada (en un artículo titulado “Does Central Bank Independence Increase Inequality?”) que hay una fuerte relación entre independencia del Banco Central y desigualdad. Para el caso colombiano, un gran trabajo de 2014 del profesor Álvaro Moreno argumenta una visión más interesante de la inflación en la que esta puede ser vista como “un indicador de la tensión distributiva entre los intereses de las diferentes clases sociales en cualquier economía monetaria de producción y… de allí que el arreglo institucional de la política monetaria determina el papel del Banco Central a favor o en contra de alguno de los agentes en conflicto”.

Así, entonces, los lugares comunes cuando se habla de emisión o independencia del Banco Central deben superarse con visiones más plurales. Las verdaderas consecuencias de la emisión están lejos de ser determinadas por las teorías tradicionales, sino que más bien están asociadas con una disputa en la que muchos agentes del mercado financiero tienen intereses en juego.

Más allá de un vínculo natural entre cantidad de dinero y nivel de precios, la emisión es una compleja relación atravesada por actores financieros, que al final son quienes sancionan la economía cuando se ponen en discusión las normas que les han sido favorables, pues son los tenedores de los bonos de deuda pública y cualquier movimiento del Banco Central afecta sus expectativas. Por lo tanto, la discusión sobre emisión en un contexto como en el que está Colombia (de dependencia financiera y restricción externa) trasciende las propuestas locales. De fondo, para que estas acciones sean mayores que sus consecuencias se requieren consensos con actores financieros y esfuerzos regionales y globales para transformar la política monetaria.

Si se diera este escenario utópico, lo último que debería importar es la inflación, pues al final el dinero no es neutral ni en el corto ni en el largo plazo, como tradicionalmente se cree, y sí puede tener efectos sobre la producción y el trabajo. Los economistas deberían cambiar de mantra: Joan Robinson, la gran economista de Cambridge, decía que Keynes mostró que la inflación es un fenómeno real y no monetario.

* Profesor Escuela de Economía de la Universidad Nacional de Colombia.

Cuando se habla de emisión monetaria la respuesta común de los economistas se asocia con la angustia por el aumento en el nivel de precios, que comúnmente conocemos como inflación. Algunos evocan de inmediato eventos hiperinflacionarios de otros países y sin una mayor reflexión los relacionan con una mayor impresión de dinero desconociendo elementos históricos, políticos e incluso de posiciones económicas subordinadas.

La teoría económica convencional monetarista que se enseña en los cursos básicos argumenta una relación directa entre el nivel de precios y la oferta monetaria (cantidad de dinero en la economía). Entonces, desde esta premisa, el único camino para emitir sin que haya inflación es incrementar la producción.

Lea también: La pandemia va a reducir en US$22 billones el PIB global entre 2020 y 2025: FMI

La historia es sencilla de contar y con la ilusión de una posición científica basada en una identidad elemental, que se conoce como la teoría cuantitativa del dinero (TCD), se repite el mantra que “imprimir dinero genera inflación. En este punto los monetaristas cometen el error de confundir causalidad con identidad.

Ahora bien, este es uno de los 10 principios de la economía en el curso básico de economía estándar del manual de Gregory Mankiw. En una clara alusión a los 10 mandamientos cristianos, Mankiw plantea con firmeza que “los precios suben cuando el gobierno imprime demasiado dinero”, algo que está basado en una gran confusión como lo muestra Peter Bonfinger.

Muchas veces enseñé esto cuando en algunas universidades los programas de los cursos eran unificados y las evaluaciones conjuntas, y me preguntaba si más que principios estos eran “finales” con conclusiones basadas en confusiones técnicas. En realidad, en muchos cursos básicos ni siquiera se habla de la TCD y muchos profesionales que solo ven un curso de economía estándar en su vida se llevan estas ideas generales.

Esta misma semana, en su primera clase virtual, un estudiante de introducción a la economía colombiana le preguntó a su profesor: “¿Qué pasa si el Banco de la República manda un cheque mensual para erradicar la pobreza?”. La respuesta, entre algunas otras menos rigurosas, fue la esperada: “Más inflación”. Desafortunadamente, son respuestas tradicionales que matan la curiosidad y olvidan el contexto de la pregunta en medio de la peor crisis económica del país y del mundo en casi un siglo.

Este es un debate complejo, con múltiples aristas e implicaciones. La idea es ir al fondo de por qué ciertas concepciones parecen verdades reveladas en una montaña en donde los árboles arden y las voces que ordenan bajan del cielo.

Y en la discusión tampoco hay que perder de vista que este año, clave en la recuperación económica del país, es un tiempo preelectoral, lo que añade un nivel extra de complejidad y desconfianza a prácticamente cualquier propuesta.

El relato de emisión ergo inflación se suele acompañar de símiles del dinero con otras mercancías: en los ejemplos clásicos, si hay un aumento en la cosecha de mandarinas, estas bajan su precio. En ese mismo sentido, la teoría del dinero mercancía asume que si se emite más, este pierde su valor y la consecuencia esperada será un aumento de los precios bajo el precepto de la neutralidad del dinero.

Pero la TCD es una teoría zombie, un muerto que aún camina vivo en los libros de texto, pues en realidad la oferta de dinero del Banco Central no es una variable exógena (determinada de forma independiente por la entidad) sino, más bien, es una variable que depende de la demanda de dinero por parte de los actores del mercado (endógena). De allí que desde hace décadas los bancos centrales ya no fijan agregados monetarios, sino tasas de interés.

De hecho, en una perspectiva más profunda y académica se pueden revisar las teorías de la moneda endógena en las que, en resumidas palabras, lo que da origen al dinero es el crédito y de ahí que todo dinero es deuda y va más allá de las funciones tradicionales que se enseñan con el mito del trueque y el dinero como medio de cambio.

A pesar de que la TCD ha perdido vigencia en términos operativos y teóricos, es una historia fácil de contar y su sencillez argumentativa la vuelve fácil de tragar en la academia y en la práctica. No obstante, esta teoría olvida que en el caso del dinero o del trabajo las lógicas tradicionales del mercado no se pueden aplicar de la misma manera y no en todos los casos o contextos se dará la inflación ante una mayor emisión.

Un ejemplo de la historia reciente es el descomunal aumento de la base monetaria de Estados Unidos después de la gran recesión de 2008, en donde los programas de relajamiento monetario (QE: Quantitative Easing) han inyectado miles de millones de dólares a la economía con efectos mínimos sobre la inflación.

Claro, el escenario de EE. UU. es diferente por la posición de jerarquía global de su moneda y porque una gran parte de ella no circula solo en su territorio. Sin embargo, el programa QE de Estados Unidos, más que inflación lo que ha traído es mayor liquidez a los concentrados actores financieros, que volcaron sus capitales a países emergentes y a otros tipos de activos para luego retirarse cuando las posiciones relativas de sus inversiones dejan de ser convenientes.

En el caso reciente de Reino Unido, en el que el Banco de Inglaterra anunció su disposición a brindar financiamiento directo al gobierno en medio de la crisis de la pandemia, pocas fueron las voces de crítica preocupadas por la inflación.

La preocupación por la emisión para financiar gasto público lleva a un tema que parece ser otro mantra sagrado y “científico” de la política macroeconómica: la independencia del Banco Central. No obstante, las crisis financieras más frecuentes y los altos niveles de desigualdad han generado reflexiones sobre este supuesto bajo la idea de que se tienen bancos centrales muy independientes del gobierno, pero con poca distancia del sistema financiero. A esto Joseph Stiglitz, Premio Nobel de Economía, lo llama un Banco Central para el top 1 % de los más ricos.

En el caso colombiano, ante los altos niveles de desigualdad, sería un Banco de la República favorable al top 0,01 %, lo cual no es descabellado de pensar cuando en la peor crisis de la historia el único sector que se ha mantenido en terreno positivo en los datos de cuentas nacionales durante todo 2020 es el sector financiero.

En línea con lo anterior, el propio Banco Mundial concluyó la semana pasada (en un artículo titulado “Does Central Bank Independence Increase Inequality?”) que hay una fuerte relación entre independencia del Banco Central y desigualdad. Para el caso colombiano, un gran trabajo de 2014 del profesor Álvaro Moreno argumenta una visión más interesante de la inflación en la que esta puede ser vista como “un indicador de la tensión distributiva entre los intereses de las diferentes clases sociales en cualquier economía monetaria de producción y… de allí que el arreglo institucional de la política monetaria determina el papel del Banco Central a favor o en contra de alguno de los agentes en conflicto”.

Así, entonces, los lugares comunes cuando se habla de emisión o independencia del Banco Central deben superarse con visiones más plurales. Las verdaderas consecuencias de la emisión están lejos de ser determinadas por las teorías tradicionales, sino que más bien están asociadas con una disputa en la que muchos agentes del mercado financiero tienen intereses en juego.

Más allá de un vínculo natural entre cantidad de dinero y nivel de precios, la emisión es una compleja relación atravesada por actores financieros, que al final son quienes sancionan la economía cuando se ponen en discusión las normas que les han sido favorables, pues son los tenedores de los bonos de deuda pública y cualquier movimiento del Banco Central afecta sus expectativas. Por lo tanto, la discusión sobre emisión en un contexto como en el que está Colombia (de dependencia financiera y restricción externa) trasciende las propuestas locales. De fondo, para que estas acciones sean mayores que sus consecuencias se requieren consensos con actores financieros y esfuerzos regionales y globales para transformar la política monetaria.

Si se diera este escenario utópico, lo último que debería importar es la inflación, pues al final el dinero no es neutral ni en el corto ni en el largo plazo, como tradicionalmente se cree, y sí puede tener efectos sobre la producción y el trabajo. Los economistas deberían cambiar de mantra: Joan Robinson, la gran economista de Cambridge, decía que Keynes mostró que la inflación es un fenómeno real y no monetario.

* Profesor Escuela de Economía de la Universidad Nacional de Colombia.