¿Para los inversionistas, Colombia ya perdió el grado de inversión?

Desde que se obtuvo en 2011 el grado de inversión ha sido uno de los principales orgullos de la economía colombiana. Sin embargo, este título tambalea debido a la fuerte tensión social y política que desató el proyecto de reforma tributaria que radicó el Gobierno el pasado 15 de abril, y que el domingo 2 de mayo fue retirado con el objetivo de buscar un nuevo proyecto de ley construido por consensos. Si bien todavía hay esperanza de que el nuevo documento pueda conseguir los recursos suficientes para sanear las finanzas de la nación, la guerra podría perderse sin siquiera luchar: hay indicadores que advierten que, para los inversionistas, Colombia ya habría perdido el grado de inversión.

Desde que se obtuvo en 2011 el grado de inversión ha sido uno de los principales orgullos de la economía colombiana. Sin embargo, este título tambalea debido a la fuerte tensión social y política que desató el proyecto de reforma tributaria que radicó el Gobierno el pasado 15 de abril, y que el domingo 2 de mayo fue retirado con el objetivo de buscar un nuevo proyecto de ley construido por consensos. Si bien todavía hay esperanza de que el nuevo documento pueda conseguir los recursos suficientes para sanear las finanzas de la nación, la guerra podría perderse sin siquiera luchar: hay indicadores que advierten que, para los inversionistas, Colombia ya habría perdido el grado de inversión.

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El grado de inversión es simplemente un umbral en una tabla de calificaciones que determina una nota mínimamente aceptable, similar al 3,0 que en muchas universidades establece quién pasa o no una materia (aunque sea raspando). Pero en el mundo de las finanzas globales ese umbral determina qué país tiene unos estándares razonables de solidez económica y reputacional ante sus acreedores. Es decir, si tiene grado de inversión, no hay tanto riesgo y por ende se le puede prestar con intereses atractivos (entre más escalones se encuentre por encima del grado de inversión, menos intereses paga).

Sin embargo, también se debe reconocer que existe un muy dinámico mercado de deuda por debajo del grado de inversión: a estos títulos se les llama “bonos basura” (término financiero). Pero es claro que este mundo crediticio tiene parámetros y condiciones diferentes y especiales, que se adaptan al mayor nivel de riesgo. Por esto, se supone que para las naciones es más barato financiarse cuando se encuentran por encima del grado de inversión.

Por la importancia de estos puntajes es que existe la industria de las calificadoras de riesgo. Se trata de entidades que se especializan en valorar el riesgo de cada nación, y asignar una nota a su deuda con base al riesgo que determinan diferentes factores claves (como la inflación, endeudamiento, PIB, y la fortaleza de las instituciones). Si bien hay muchas calificadoras, las más importantes, las que más miran los inversionistas (acreedores), son Standard & Poor´s (S&P), Fitch Ratings y Moody´s.

También es necesario entender cómo se leen las calificaciones crediticias. Tiene dos partes: una nota y una perspectiva. La primera parte es precisamente la calificación, el puntaje. Y la perspectiva da información de cómo podría cambiar la calificación a futuro (12 meses por lo general), por lo que puede ser positiva (la calificación puede subir), estable (se mantendría igual) o negativa (hay riesgo de una rebaja). En Standard & Poor´s y en Fitch Ratings el grado de inversión se obtiene desde la calificación BBB- (el signo negativo no significa perspectiva negativa), y en Moody´s desde Baa3. Y por supuesto hay toda una escalera de notas tanto arriba como abajo de estos umbrales.

La calificación colombiana

La calificación colombiana de la deuda de largo plazo en moneda extranjera se encuentra en BBB- con perspectiva negativa en Standard & Poor´s y en Fitch Ratings. Es decir, si hay una rebaja, Colombia pierde el grado de inversión en estas mediciones. Y en Moody´s la nota está en Baa2 con perspectiva negativa, es decir, se encuentra dos peldaños por encima del grado de inversión. (Ver gráfico).

Aunque seguimos por encima del umbral, en el último año no se han dejado de recibir advertencias de las calificadoras sobre una posible rebaja de la nota crediticia si las finanzas de Colombia no mejoran.

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Por ejemplo, el pasado 22 de abril Standard & Poor’s (S&P) advirtió que podría rebajar la nota, y por ende Colombia perder el grado de inversión, en los próximos doce meses si “el reciente debilitamiento de las finanzas públicas no se contiene y revierte, lo que da como resultado que la carga de la deuda del Gobierno supere nuestras expectativas actuales. No abordar las presiones de gasto a largo plazo con mayores ingresos también debilitaría las métricas financieras del soberano”.

Y este 3 de mayo, Moody´s emitió un comunicado informando que reevaluará la calificación y perspectiva colombiana tras conocer el retiro de la reforma tributaria.

“El retiro de la propuesta de reforma fiscal por parte de las autoridades es negativo desde una perspectiva crediticia, ya que genera incertidumbre sobre la capacidad del Gobierno para conseguir la aprobación de medidas que apoyen el proceso de consolidación fiscal en el mediano plazo. Aunado a lo anterior, la prolongación de la pandemia continúa afectando los niveles de bienestar económico, incrementado con ello la necesidad de crear espacio fiscal para dar mayores apoyos a la población a través de programas sociales”, estimó Renzo Merino, VP senior analyst de Moody’s.

Los golpes a la calificación

El nivel de endeudamiento es uno de los puntos que más analizan los inversionistas sobre la economía colombiana y tal vez que el que más influye ahora en la calificación crediticia. El problema es que los indicadores de deuda se han deteriorado visiblemente en los últimos tres años.

Desde 2018, la deuda colombiana pasó de representar el 40 % del PIB (cerca de $400 billones), a más del 60 % al situarse en $616 billones para 2021. Y mientras la deuda interna subió 39 % al pasar de $273 billones a $381 billones, la externa creció 24 % en dólares (71 % en pesos) al pasar de US$48.500 millones ($137 billones) a US$60.000 millones ($234 billones).

De hecho, dentro de los factores que tienen en cuenta las calificadoras está también un componente que hace referencia a la capacidad de un país de pasar reformas, una medida que muestra adaptabilidad fiscal, y la capacidad de encontrar nuevos recursos.

Por esto es tan preocupante, en términos de calificación, el retiro de la reforma tributaria el pasado 2 de mayo. Sumado a que las discusiones del nuevo proyecto de ley se darán en medio de un déficit fiscal que se ha elevado a más de $90 billones por causa de la pandemia del COVID-19.

En terreno “basura”

Si bien todo el mundo vigila de cerca las calificaciones, no quiere decir que el mercado no tenga sus propias perspectivas sobre los diferentes títulos de deuda. De hecho, es común que las calificadoras sean las últimas en moverse, pues cuando se da un cambio en una nota crediticia, la mayoría de inversionistas ya han descontado este efecto. Es decir, ya daban por hecho el cambio y es probable que hayan ajustado sus estrategias desde hace semanas o incluso meses.

Precisamente por este fenómeno de anticipación es que hay que prestarle atención a un reciente informe de Bloomberg: las tasas promedio de los bonos de deuda colombiana en moneda extranjera están en niveles que no son congruentes con su calificación; de hecho, se cotizan en el terreno de los bonos basura.

De acuerdo con Bloomberg, la tasa de los bonos colombianos se cotiza de forma similar que los bonos de Brasil, Guatemala y Uzbekistán, que tienen una calificación de BB-, es decir, tres peldaños por debajo del grado de inversión.

Es información que no se puede ignorar. Las tasas de estos bonos son también un indicador de riesgo. Por lo que estos datos muestran una visión mucho más actualizada de la forma en la que los inversionistas valoran la deuda colombiana. Y por lo visto, no los están tomando como si fueran títulos con grado de inversión.

Otra forma de ver este fenómeno es por medio de las primas de riesgo. Es una práctica común comparar la tasa de los bonos de deuda de una nación en desarrollo respecto a títulos con un buen nivel de confianza (nación en desarrollo), por ejemplo, con base a las tasas de los bonos del tesoro de Estados Unidos. Entonces, la diferencia de estas tasas, los “spreads”, sirven como una forma de valorar el riesgo: entre mayor sea el “spread”, más riesgo presenta el respectivo bono que se está midiendo.

En el informe de Bloomberg se citan cifras JP Morgan que advierten que los spreads promedio de los bonos colombianos se han ampliado en 20 puntos porcentuales en el último mes, llegando hasta los 2,31 puntos porcentuales. Se trata de una brecha considerable si se tiene en cuenta que la prima de riesgo de las naciones con grado de inversión es en promedio de 1,47 puntos porcentuales.

Si bien el informe de Bloomberg ha despertado gran atención, para algunos analistas hay otros indicadores por revisar antes de emitir un juicio.

Felipe Campos, gerente de investigaciones económicas de Alianza Valores, explica: “Si bien las tasas de la deuda en dólares se pueden comparar entre naciones, como el ejercicio que hizo Bloomberg, se deben tener en cuenta muchos más factores a la hora de valorar estos bonos, como la liquidez de los títulos y la volatilidad del país. Por esto, para mí es preferible analizar el Credit Default Swap (CDS, indicador que da información sobre la probabilidad de que un país no pague su deuda), pues responde la pregunta del riesgo del país en cuanto al pago y por ende está directamente relacionado con el grado de inversión”.

No obstante, Campos indica que “el CDS colombiano a cinco años está en 149 puntos, es decir, está en la mitad de lo que es un bono mexicano, que tiene una BBB- (grado de inversión) más sólido, y un bono brasileño que tiene BB- (por debajo del grado de inversión). Entonces, incluso analizando el CDS se puede concluir que ya está descontado que Colombia perdería el grado de inversión (al menos para los inversionistas)”.

De hecho, para los analistas el fenómeno de los bonos colombianos no es necesariamente nuevo. Álvaro Vivanco, jefe de estrategia para emergentes en NatWest Markets en Nueva York, explica que “desde hace más de un año, desde la ley de crecimiento, los inversionistas venían descontando una posible rebaja en la calificación (y pérdida de grado de inversión). Cada fondo tiene sus datos y puede hacer sus propias proyecciones. Entonces no necesitan esperar a las calificadoras para cambiar sus estrategias de compra de deuda colombiana”.

Sin embargo, Vivanco cuenta que no necesariamente será el fin del mundo para Colombia si pierde el grado de inversión. Incluso asegura que “Colombia tiene una especie de obsesión con el grado de inversión. Al final de cuentas, lo que importa es tener credibilidad para que los inversionistas le sigan prestando, y a una tasa competitiva. Por eso el Gobierno debería preocuparse más por pasar una nueva reforma tributaria que inspire confianza. Además, Colombia tiene una buena relación con el Fondo Monetario Internacional y con el Banco Interamericano de Desarrollo (BID), lo que le da respaldo en momentos de crisis o de mucha necesidad”.

En resumen, hay datos que muestran que dentro del mercado los bonos de deuda colombiana en moneda extranjera se están comportando como si ya estuviera descontando (o anticipando) una rebaja en la calificación. Entonces, tal parece que el grado de inversión de Colombia, al menos para sus acreedores, duró solo 10 años.